中糧期貨研究中心　

　　摘要

　　預(yù)計(jì)尿素在未來半年整體偏強(qiáng)，價(jià)格運(yùn)行區(qū)間1600-2400元/噸。宏觀及成本維度詳見前述觀點(diǎn)，供需維度中期供需格局良好，取暖季供給端氣頭季節(jié)性減產(chǎn)約5%，而固定床工藝負(fù)利潤運(yùn)行較長時(shí)間，可能觸發(fā)減產(chǎn)，需求端出口需求往年占比約5-10%，目前年度幾乎沒有出口，所以出口需求一旦增加可明顯驅(qū)動去庫，同時(shí)冬季備肥也將帶動供需改善。風(fēng)險(xiǎn)因素主要關(guān)注：1、農(nóng)產(chǎn)品低價(jià)導(dǎo)致種植意愿不足。2、自身供給收縮及出口增長不及預(yù)期。

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　　概況與結(jié)論

　　尿素年度評估供需整體平衡，上半年高產(chǎn)量增速下庫存維持低位，說明需求旺季時(shí)段內(nèi)消費(fèi)良好。進(jìn)入淡季后高供給矛盾凸顯但此時(shí)的出口需求同比下降了約5%，所以如出口需求回歸，去庫依然值得期待，綜上，現(xiàn)實(shí)端高供給弱需求供需弱勢，上游利潤去化，價(jià)格貼近年內(nèi)低點(diǎn)。遠(yuǎn)端供給端隨利潤惡化引發(fā)減產(chǎn)預(yù)期疊加氣頭供給季節(jié)性收縮，下游出口需求可能改善，弱現(xiàn)實(shí)預(yù)期中性偏強(qiáng)。

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　　偏差與核心因素

　　如前所述，宏觀變量、能源價(jià)格變化以及自身供需是驅(qū)動價(jià)格走勢的核心因素，宏觀及能源觀點(diǎn)請參考本報(bào)告前述章節(jié)內(nèi)容。

　　現(xiàn)實(shí)端弱勢，供給高位需求季節(jié)性走弱，農(nóng)產(chǎn)品低價(jià)引發(fā)農(nóng)需施肥意愿減少聯(lián)想。現(xiàn)實(shí)端核心因素在于供給端利潤受損之后能否引發(fā)減產(chǎn)，疊加起頭的季節(jié)性減產(chǎn)從而供需邊際改善。需求端隨供需改善，冬儲需求可能時(shí)間提前數(shù)量提升，進(jìn)而扭轉(zhuǎn)供需。遠(yuǎn)端核心因素在于出口需求變化，正常出口需求占比總需求5-10%，目前占比不足1%，想象空間較大。

　　（一）?? 核心因素供給端：低利潤下的供給收縮

　　現(xiàn)實(shí)端供給寬松導(dǎo)致上游利潤嚴(yán)重惡化，占比約30%的固定床工藝上游虧損幅度較大，低成本流化床工藝靠近盈虧平衡線，隨虧損時(shí)間延申即便不在擴(kuò)大虧損幅度，依然可能存在上游大面積減產(chǎn)。同時(shí)進(jìn)入取暖季后天然氣轉(zhuǎn)民用之后氣頭上游季節(jié)性減產(chǎn)，減產(chǎn)幅度占比約5%。

　　綜上，煤制上游的市場化減產(chǎn)疊加氣頭上游的季節(jié)性減產(chǎn)，供給收縮，從而改善供需。

　　（二）? 核心因素需求端：近端冬儲利好 遠(yuǎn)端出口可期

　　尿素需求季節(jié)性較強(qiáng)，農(nóng)業(yè)需求（包括復(fù)合肥及直接施用）占比70%，4月-10月通常為消費(fèi)季，10月之后以儲備需求及出口需求為主，從儲備角度備肥是剛需，一方面農(nóng)時(shí)不能耽誤，春耕之前農(nóng)資必須備齊。另一方面，東北屬于凈流入?yún)^(qū)域，在雪天影響物流之前通常需要落地儲備。

　　遠(yuǎn)端預(yù)期方面，出口需求歷史上需求占比5-10%，今年為保障國內(nèi)用肥，出口需求明顯下滑，目前占比不足1%，雖然印度有新裝置投產(chǎn)但如出口需求恢復(fù)，預(yù)期依然可能達(dá)到5%的需求增速，進(jìn)而帶動庫存去化，扭轉(zhuǎn)弱勢的供需現(xiàn)狀。

　　工業(yè)需求整體穩(wěn)定，符合金三銀四、金九銀十的特點(diǎn)，工業(yè)需求整體占比30%左右，所以季節(jié)性波動對總需求的影響有限。

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　　策略與風(fēng)險(xiǎn)提示

　　（一）?? 報(bào)告期內(nèi)尿素操作策略

　　UR05合約預(yù)期價(jià)格[1600，2400]。策略上尿素以多頭配置為主，核心因素近端供給收縮，冬儲需求增長改善供需。遠(yuǎn)端出口需求回歸，供需轉(zhuǎn)向。

　?。ǘ?? 風(fēng)險(xiǎn)提示

　　1．?? 種植利潤下滑導(dǎo)致農(nóng)需減少

　　如種植效益下滑可能導(dǎo)致種植面積減少同時(shí)如發(fā)生棄耕則畝用量也可能隨之減少，進(jìn)而導(dǎo)致農(nóng)需大幅下滑，而其他用肥國家可能面臨同樣的問題，疊加海外上游投產(chǎn)形成全球范圍過剩。

　　2．?? 供給收縮及需求增長均不及預(yù)期

　　如尿素上游國企比例較高，除市場角色外，還承擔(dān)保農(nóng)需等多重責(zé)任，利潤受損后可能減產(chǎn)不及預(yù)期。同時(shí)如庫存持續(xù)上行，則冬儲可能推遲收縮數(shù)量，而出口維持原狀則供需預(yù)期維持弱勢。

　　作者簡介

　　陳陣

　　中糧期貨研究院?化工高級研究員

　　交易咨詢資格證號：Z0015281

　　李強(qiáng)

　　中糧期貨研究院 化工研究員

　　風(fēng)險(xiǎn)揭示

　　1． 中糧期貨有限公司擁有本報(bào)告的版權(quán)和其他相關(guān)的知識產(chǎn)權(quán)。未經(jīng)中糧期貨有限公司許可，任何單位或個(gè)人都不得以任何方式修改本報(bào)告的部分或者全部內(nèi)容。如引用、轉(zhuǎn)載、刊發(fā)需要注明出處為中糧期貨有限公司。違反前述要求的，本公司將保留追究其相關(guān)法律責(zé)任的權(quán)利。

　　2． 本策略觀點(diǎn)系研究員依據(jù)掌握的資料做出，因條件所限實(shí)際結(jié)果可能有很大不同。請投資者務(wù)必獨(dú)立進(jìn)行交易決策。公司不對交易結(jié)果做任何保證。

　　3． 市場具有不確定性，過往策略觀點(diǎn)的吻合并不保證當(dāng)前策略觀點(diǎn)的正確。公司及其他研究員可能發(fā)表與本策略觀點(diǎn)不同的意見。

　　4． 在法律范圍內(nèi)，公司或關(guān)聯(lián)機(jī)構(gòu)可能會就涉及的品種進(jìn)行交易，或可能為其他公司交易提供服務(wù)。